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发表于    2015-11-15

社科院李扬谈股市监管:分业监管模式既有过度监管,也有监管真空

11月14日,在中国金融学会2015学术年会暨2015中国金融论坛上,国家金融与发展实验室理亊长、社科院原副院长李扬针对中国金融业未来改革和发展的主题发言,李扬分析了我国股票市场问题的五个方面:市场迄今为止没有完善的顶层设计;市场被赋予太多政策理念;市场过度负债,不堪重负;市场重交易、轻资本形成;分业监管模式导致既有过度监管,也有监管真空。

在下一步设计未来的中国股票市场发展时,李扬认为不要赋予股市太多的政治责任,要建立一个有利于资本形成的市场,开放、有发展的市场,保护中小投资者的市场,并且是一个有效监管和法制严密的市场。

以下为李扬现场发言:

我们的主题是“十三五”,我想讲最近讲过的一个议题就是中国需要怎样的股票市场?股票市场国内外垢病审度,国外很多的机构针对根据我们股票市场最近的波动以及我们政府应对的状况,得出中国政府掌控不了局面的悲观结论。当然,确实到现在为止,我们的领导人也反反复复说这个市场平稳了,使功能恢复了,但是客观还是存在着问题。对于这个问题,我们在“十三五”开始的时候必须考虑。

我国股票市场问题的五个方面

我想讲这个问题讲两个例子,一是大致上概括我们这个市场有什么样的问题,二是针对这些问题我们下一步怎么发展。

问题可以概括为五方面。第一,这个市场迄今为止没有一个完善的顶层设计。我们在一开始设置这个市场的时候并不是非常清晰,我们比较盲目的认为中国发展市场经济,市场经济国家都有一个资本市场,所以我们也应该有一个资本市场。

迄今为止,有些比较权威官方的说法,小平同志说股票市场可以开,不好就关掉。作为资本市场的顶层设计,我们心里很害怕,说明了顶层设计,只是说我们没有一个非常完善的,每年都要定规划,那规划细枝末节,都是大的概念,在市场经济中,在国民体系中是什么样的,并没有很好的描画。没有这东西,但是事实上我们在发展过程中,脑子里潜在的有一个版本,这个版本大概就是美国,美国的资本市场非常发达。我们没有考虑美国这样一个发达的资本市场在中国可不可以复制。如果说学习的话,发达国家有这样的资本市场,榜样也不止一个,美国是一个,日本、德国,其它也都是可以。对这些问题一直没有很好的回答,这样使得我们这样一个市场发展的有很多偏颇。

比如关于直接融资和间接融资的问题,这是很陈旧的概念,我们还是把它反反复复的说,在中国所谓传统意义上的直接融资,在中国是间接融资,你发债券,机构买,买了之后放在资产负债表里,变成间接融资。对这样一些关乎市场发展的根本前景和它架构的一些东西没有很好的回答,致使我们出现问题就摇摆。

第二个问题,市场是个政治体,我们给它赋予了太多了政策的理念。

从一开始为国企改革服务,甚至有一段时间是为国企解困服务,资本市场是提高效率的一个机制,为国企解困服务,这样写应当说不堪重负。这样一种政策设计在这一轮的市场波动中体现的非常清楚,现在大家在打击做空,首先要打击恶意做空的人,做空是去泡沫,相比而言吹泡沫更可恶,有关当局又是文章又是什么,普通百姓认为上面是那样一个媒体、载体来说,4000点刚起步,谁跟着这话去做呢?所以这些赋予太多政策的功能,而迷失了它提高配置资源的根本效率根本目的,这市场可以说对于提高资源配置效率方面并没有发挥非常重要的作用。

第三,它是一个资金所,也就是个拼钱的地方。还是回归这个市场本质,资本市场是资本形成、资本交易的地方,什么时候在我们这变成了一个资金池。

首先想到有没有钱进去,市场出了问题首先想到的是停止IPO,停止了,又怕吸收钱,其实IPO这市场还有功能,更重要的是这一轮市场波动的时候,我们看到在或明或暗的,或者监管当局已经开始默许大量的信贷资金入市,什么场外配置,那些管道就是把银行资金入市。

大家知道这个事是资本市场发展的大忌,防止信贷资金入市是世界各国的通则,但是在我们或明或暗这是在支持,这是非常大的问题。我们一定要知道金融所有问题可以归结为,在80、90年前(英)的一句话:问题不在于过度的投资,也不在于过度的投机,在于过度的负债,这市场现在就是过度负债,那么市场就是不堪重负,而且不敢动。

第四个问题就是我们这个市场重交易、轻资本形成。

资本市场首先是资本形成的市场,促进资本形成的市场,但是在我们这里是先从资本交易做起。这是中国特殊改革的路径造成的,我们还没有股份公司就搞了个市场,交易了什么,最早的一批人,股票就是债券一样,股票出了问题要找人还。这样使得资本市场,特别是股票市场能够正常运行的一些一级市场的基础还不具备的时候,我们就已经把二级市场做的比较活跃。而且在我们设计方案的时候还有这样的思路,用二级市场促一级市场,典型的是国家期货,当时国债国家一级市场很不发达的时候,我们想促进国家一级市场,想让百姓购买国债,于是就搞了一个国债二级市场交易,甚至期货,到现在不知道是驴不走还是磨不转,我们国债期货一个简单的产品很难在我们这市场中引进。这样一个产品拿到政治局会上去讨论,这与我们特有的我们整个的金融市场发展路径有关,使得我们这个市场重资本交易,轻资产形成。重资本交易会导致很多恶果,大家只看股价,当局就调控股价,之后就出现很多奇谈怪论,卖牛论,只要牛走起来肯定是疯牛了。一定要怎么用什么步调涨呢?我们看到全世界的股票都是涨涨跌跌,在一个大趋势上和经济发展趋势一致,你把它具体化为哪日的监控指标,这是有点受不了,这是思路上有问题。

第五就是监管,既有过度监管,也有监管真空,显然与我们目前的这种分业监管模式密切相关。

资本市场发展到今天已经不是原来简单卖掉股票,我们现在是产品,提供到市面上的产品,大多数的产品已经是混业的产品,它可能是资本市场的,也可能是信贷的,或者兼有这种特点。如果按照谁家孩子谁抱的监管思路,一定是有的孩子没人抱,有的孩子抢着抱,这次股票市场的波动我们看得很清楚,就是那些场外配资监管最灰的地方出了问题,这是我认为这是它的主要问题。

下一步中国需要怎样的股票市场?

第一,我们在设计未来的中国股票市场发展,包括中国资本市场,包括中国金融市场发展的目标的时候,要突出它是媒介、资源有效配置的载体,不要赋予它太多的政治责任,它只是一个载体,只是一个市场。

我们在十八届三中全会决定中说的要让市场在资源配置中起决定性作用,这个作用主要是通过有效的金融市场、股票市场、资本市场、货币市场实现的,它就是一个载体。你把这个载体做得有效一些,有助于实现我们资源有效配置的目标就可以了,不要再赋予各种各样的政治任务。我们现在从审批制变成备案制就是其中应有之一,我们需要它强迫上市公司现金分红,就是它这制度必须有这条件。因为没有现金分红,这市场就没有底线,如果它不能通过持有那份股份,从那个公司分到它的红利,这条路如果不通畅的话,唯一只能通过股票价格搞上去而获利,这个市场就变成一个赌场,这一点我们一定要清楚,与这市场相关基础的设施我们必须要建立起来,这是第一。

第二是有利于资本形成的市场。中国现在不缺钱,但中国缺资本,尤其是缺权益资本。

按这个目标发展,多层次资本市场就是一个集中应有之一,大家很清楚所谓多层次主要指草根层次,不是上面主板的状况。因为现在中国就是草根需要资本,甚至是草根需要资金,我们现在双创,大众创业、万众创新缺的就是那第一笔资金,缺的就是使得他们能够成为企业的资本。

所以成为企业,首先要有人投资,而不是需要贷款,我们现在科技金融、双创都想的是银行贷款,他何以承载这个贷款?他没有股本怎么承载?用什么东西对他负责。

在这意义上,我们支持各新三板、四板,各地方的交易,甚至那样一些最原初的,有点像筹集资金的那样一些做法,这块我觉得我们做得不是特别多。以前在人民银行讨论过,不能一动钱就是归你管,资本形成的时候恐怕就不归你管,我们现在资本形成的时候,现在这块比较缺,而且缺监管,这部分是一个重要的内容。

第三,我们这个市场应该是保护中小投资者的市场。习主席在说到中国资本市场是三个毛病:第一是小投资者为主,第二是制度不健全,第三是有些大机构投机三个问题。我做研究的就说,这个事情是问题,但是这是中国资本市场的客观事实,而且短时间是改变不的了。中小投资的为主是中国资本市场的一个特点,你说它好坏这又是一个判断,它是事实,你必须基于这个事实,必须满足广大中小投资者的需求,必须保护中小投资者。股市爆涨爆跌,实际上是中小投资者含着泪承受了它的负担,这到哪些地方去说,所以我们制度设计上要保护他们。所以有各种各样透明度的要求,对内幕交易的打击,出了事情要给他严肃的处置这样一些制度,这都是应该健全的。否则这样中国以中小投资者为主的资本市场很难健康发展。

第四,它应该是一个开放的市场,五中全会有五个原则,有开放发展。股票市场开放不仅说它本身的开放,它更深的是说我们资本项目开放,与我们成为一个负责任的国家,中国要向世界提供公共品。公共品在国内是政府提供,在国际上你要想发挥作用,你要想获益,你必须要付出,付出要有公共品,这个公共品是在各个领域形成的,在金融领域,包括它资本市场中的一些规则,资本市场中的产品是很重要的公共品。在这里面,我们在这个方面要提高到这样一种高度,不仅是沪港通等等,我们要符合国际标准,让越来越多的中国投资者进入,这样才能和我们大国的地位相称。

最后应该是一个有效监管和法制严密的一个市场。我们资本市场的法律,在座好多人都是参与这过程的,到现在为止,咱们还是比较粗糙,比较滞后。很多事情发生了之后,我们没有依法有据,它只好听之任之,靠协调,不一定能协调的好。所以加快法律制度的健全的完善应该是其中应有之义。与它大致上相并列的问题是监管,本轮市场波动再次暴露出我们市场分业监管的问题,五中全会在起草的时候与最后公布出来是有些变化的,但是原则没变,习主席在解释九个问题的时候讲到了要监管协调。监管协调用什么机制,组织上有什么安排,这需要讨论。我个人认为英国的模式可能比较适合中国,也就是中央银行发挥主导作用,原因有三:一,中央银行在信息上是最有优势的;第二,中央银行有处置的手段,因为它有贷款人;第三,中央银行在组织上和人事上最成熟。可能由于这样一些原则,这样一个协调的责任落在中央银行为好。

总之,我们现在面对这个新形势,过去所有的改革制度,我们还需要重新回顾,资本市场是其中一个重要方面,希望我们中国金融学会继续做出贡献。

编辑:李潇雄
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